Brexit 이후 중국 영향 점검

[단기 변동성 확대 vs. 정책모멘텀 주목]

글로벌 금융시장이 충격에 빠져들고 있다. 지난 주말(24일) 영국 국민투표 결과가 예상을 벗어나 "Brexit" 로 결정되면서 중국 증시와 외환시장은 급변동을 나타내었다. Brexit 이후 중국 정부정책과 금융시장의 영향을 점검해 보고자 한다.

 

과거 사례 비교: Brexit 사례 vs. 과거 5차례의 경험

1997년 아시아 외환위기 이후 발생하였던 5차례의 대내외 이벤트 충격과 비교해 볼때 중국 증시의 이벤트 영향은 1) 정책대응, 2) 기간, 3) 가격레벨에 의해 결정되어 왔다. 이번 Brexit 사례는 정책, 가격레벨, 외환시장 환경을 감안할 때 2008년 리먼사태와 연초 위안화 쇼크와 비교할 만 하다. 2008년 리먼사태 시점은 강한 가격조정과 정책대응이 동반되면서 3개월 기간조정 이후 비교적 강한 주가반등이 나타난 바 있다. 중국 증시는 최근 1년간 저조했던 퍼포먼스(밸류에이션 매력)와 정책대응 여력을 감안할 때 글로벌 증시 대비 상대적으로 견조한 흐름을 보일 가능성이 높으나 '위안화환율'이 핵심변수로 부상할 것으로 판단한다.

 

금융시장 영향: 정부 대응정책 & 위안화 환율 주목

중국 금융시장은 이번 Brexit 투표결과로 인해 일정부분 부정적인 영향이 불가피할 것이다. 중국 금융시장이 우려하는 것은 1) Brexit 이후 추가적인 EU 도미노 탈퇴 우려확산, 2) 유로존과 무역부문/금융부문의 높은 상관관계, 3) 위안화 환율 리스크의 재부상 여부이다. 글로벌 관점에서 EU의 정책대응은 좀 더 지켜봐야 할 사안으로 시간이 필요해 보인다. 남은 것은 중국 정부의 Brexit 결정 이후의 정책공조 여부와 강도다. 중국 정부는 대내외적으로 외환시장 안정과 실물경기 부양을 위해 적극적인 역할을 요구받게 될 것이다. Brexit의 부정적인 영향은 중국 주식시장과 외환시장의 경로를 통해서 나타날 것인데, 중국 위안화 환율이 바스켓 통화대비 급속한 절하를 나타낼 가능성은 아직은 낮아 보인다. 연초 이후 중국 정부의 외환 관리 태도와 6월 미중 전략경제대화의 주요 안건으로 미국이 주장하였던 급격한 위안화 절하 불용 스탠스를 감안할 때 중국은 Brexit 이후 글로벌 환율안정화 정책공조에 참여할 가능성이 높다.

 

투자전략: 단기 변동성 확대 & 전저점(상해증시 2,600p) 지지 기대

증국 증시는 당분간 'Brexit'라는 대외악재로 인해 위험자산 회피(Risk off) 현상이 나타나게 될 것이다. 단기적으로 중국 증시의 변동성 확대를 우려하고 있으나 파괴적인 EU 탈퇴 도미노 현상이 가시화되지 않는 한 중국 증시는 6~8월에 걸쳐 상해지수 전저점(2,600p)이 중요한 지지선이 될 것으로 기대한다. 이는 중국 정부의 정책여력과 지수의 가격레벨을 감안한 판단이다. 중국 금융시장은 다시 중국 정부의 "Policy mix"를 주목하게 되었다. 'Brexit'가 현실화 되면서 글로벌 정책기조는 다시 한번 변화가 불가피하게 되었고 중국 정부의 정책모멘텀은 6월~8월 글로벌 증시와 EU의 상황 전개에 따라서 다시 강화될 가능성이 높아졌다. 상해증시의 밸류에이션은 디스카운트 영역에 머물러있다. 만일, 상해종합지수가 Brexit 여파로 저점 수준(2,600p)까지 주가조정이 나타나게 된다면 과거 10년 평균(14.1배), 글로벌 평균(15.2배) 대비 각각 21.3%, 27.0% 디스카운트를 받게 되는 것이다. 중국 상해증시가 역사적 평균 P/E 대비 20%이상 디스카운트 거래된 사례는 경기가 본격적으로 하락하는 가운데 부양정책과 증시개방 모멘텀이 부재했던 2011~2014년 상반기가 유일하다.

 

과거 사례 비교

Brexit 사례 vs. 과거 5차례의 경험

Brexit 충격 이후 중국 금융시장 흐름은 '단기 위험회피 현상 & 중기(2~3개월), 글로벌 정책대응강도와 연계된 흐름'으로 연결될 것으로 판단한다. 1997년 아시아 외환위기 이후 5차례의 대내외 이벤트와 비교해 볼 때 중국 증시의 이벤트 영향은 1) 정책대응, 2) 기간, 3) 가격레벨에 의해 결정되어 왔다. 이번 Brexit 사례는 정책, 가격레벨, 외환시장 환경을 감안할 때 2008년 리먼사태와 연초 위안화 쇼크와 비교할 수 있다. 2008년 리먼사태 시점은 강한 가격조정과 정책대응이 동반되면서 3개월 기간조정 이후 비교적 강한 주가반등이 나타난 바 있다. 중국 증시는 최근 1년간 저조했던 퍼포먼스(밸류에이션 매력)와 정책대응 여력을 감안할 때 글로벌 증시 대비 상대적으로 견조한 흐름을 보일 가능성이 높으나 '위안화 환율'이 핵심변수가 될 것으로 판단한다.

과거 중국 금융시장은 대외 악재의 경우 충격이 상대적으로 낮게 반영되어 왔다. 이는 1) 중국 금융시장의 폐쇄성(낮은 증시개방 수준 & 외환시장 개입), 2) 2000년 이후 중국 정부의 정책대응이 결합되었던 결과였는데 최근 중국 금융시장은 자본시장 개방확대와 위안화의 SDR 편입으로인해 글로벌 이벤트에 대한 민감도가 상승하고 있다

 

금융시장 영향 점검

정부 대응정책 & 위안화 환율 주목

중국 금융시장은 이번 Brexit 투표결과로 인해 일정부분 부정적인 영향이 불가피할 것이다. 중국 금융시장이 우려하는 것은 1) Brexit 이후 추가적인 EU 도미노 탈퇴 우려와 같은 금융시장의 불확실성이 남아있는데다 2) 유로존은 중국과 무역부문과 금융부문의 영향력이 매우 높고, 3) 위안화 환율 리스크가 재부상할 가능성이 있기 때문이다. 글로벌 관점에서 EU의 정책대응은 좀 더 지켜봐야 할 사안으로 시간이 필요해 보인다.

남은 것은 중국 정부의 Brexit 결정 이후의 정책공조 여부와 강도다. Brexit 이후 글로벌 정책공조는 더욱 중요해 졌다. 중국 정부는 대내외적으로 외환시장 안정과 실물경기 부양을 위해 적극적인 역할을 요구받게 될 것이다. 만일 중국 정부가 외환시장 안정화와 실물경기 부양을 위한 정책에 좀 더 적극적인 자세를 보인다면 6~8월 기간을 통해서 글로벌 증시는 물론 중국 증시는 지지력을 발휘할 수 있게 될 것이다. 우리는 중국 정부가 외환시장 안정화와 실물경기 수요촉진을 위해 정책모멘텀을 좀 더 강화할 가능성에 무게를 둔다.

Brexit의 부정적인 영향은 중국 주식시장과 외환시장의 경로를 통해서 나타날 것인데, 당분간 위안화 환율이 가장 중요한 변수다. 지난해 8.11일 인민은행 위안화 정책변화와 올해 연초 위안화 환율 충격은 중국 증시에 두 번에 걸쳐 큰 폭의 주가조정을 야기한 바 있다. 중국 위안화 환율이 바스켓 통화대비 급속한 절하를 나타낼 가능성은 아직은 낮아 보인다. 연초 이후 중국 정부가 금융시장 안정화를 위해 취하고 있는 외환 관리 태도와 6월 미중 전략경제대화의 주요안건으로 미국이 적극적으로 주장하였던 급격한 위안화 절하 불용 스탠스를 감안할 때 중국은 Brexit 이후 글로벌 환율안정화 정책공조 움직임에 동조하게 될 것이다.

 

투자전략

단기 변동성 확대 & 전저점(상해증시 2,600p) 지지 기대

증국 증시는 당분간 'Brexit'라는 대외악재로 인해 위험자산 회피(Risk off) 현상이 나타나게 될 것이다. 단기적으로 중국 증시의 변동성 확대를 우려하고 있으나 파괴적인 EU 탈퇴 도미노 현상이 가시화되지 않는 한 중국 증시는 6~8월에 걸쳐 상해지수 기준 전저점(2,600p)이 중요한 지지선이 될 것으로 기대한다. 이는 중국 정부의 정책여력과 지수의 가격레벨을 감안한 판단이다.

중국 금융시장은 다시 중국 정부의 "Policy mix"를 주목하게 되었다. 우리가 지난 5월 24일 '중국방문기' 를 통해 중국 증시에 대해 '중립' 투자의견을 제시하였는데 이는 1) 정책 모멘텀 둔화, 2)금융시장 불확실성을 감안한 것이었다. 6월 금융시장 불확실성은 Brexit와 Fed의 금리인상 가능성을 의미했던 것으로 'Brexit'가 현실화 되면서 글로벌 정책기조는 변화가 불가피하게 되었다.

올해 중국 정부정책은 전인대에서 밝힌 '전면적 부양정책'에서 2분기 '선택적 부양'으로 일부 정책모멘텀 약화가 나타난 바 있다. 연초 이후 1) 중국 외환시장의 불안 확산, 2) 과도한 유동성 증가와 자산가격 버블(상품선물/주택), 3) 공급 구조조정 부진이 나타나자 중국 정부가 2분기 이후 선제적인 리스크 관리에 나섰다는 평가가 우세하였다. 6월~8월 글로벌 증시와 EU의 상황 전개에 따라서 중국 정부의 정책모멘텀이 다시 강화될 가능성이 높아졌다. 중국은 9/4~5일 항저우에서 개최되는 G20 정상회담 의장국으로써 중국과의 영향도가 높은 EU를 지원하기 위해 글로벌 정책공조에 적극적으로 가담할 수 있기 때문이다.

상해증시의 밸류에이션 디스카운트와 실적개선은 중국 주식시장의 지지선을 구축하는 또 하나의 요인이다. 중국 상해지수 2,800p는 12개월 Forward P/E 기준 11.9배 수준으로 지난해 고점(5,166p) 대비 밸류에이션 레벨이 절반 수준으로 떨어진 수준이다. 만일, 상해종합지수가 Brexit여파로 추가적인 지수 조정으로 저점 수준(2,600p)까지 주가조정이 나타나게 된다면 이는 Forward P/E로 치환할 경우 11.1배 수준으로 2008년 금융위기 수준의 밸류에이션 이하까지 주가가 하락하는 것이다. 물론, 중국 상장기업의 실적회복은 중요한 요인이다.

상해증시 2,600p는 과거 10년 평균(14.1배), 글로벌 평균(15.2배) 대비 각각 21.3%, 27.0% 디스카운트 영역에 해당한다. 중국 증시는 역사적 평균과 글로벌 평균 대비 20% 이상 디스카운트 영역은 Deep discount 영역으로 판단한다. 중국 상해증시가 역사적 평균 P/E 대비 20% 이상 디스카운트 거래된 사례는 경기가 본격적으로 하락하는 가운데 부양정책과 증시 개방 모멘텀이 부재했던 2011~2014년 상반기가 유일하다.